水果优配中金：波司登维持跑赢行业评级目标价5.65港元

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　　中金发布研报称，由于波司登（03998）作为行业龙头经营韧性显著，上调FY27 EPS预测7.6%至0.37元，并引入FY28 EPS预测0.39元。当前股价对应8.4/8.1倍FY27/FY28年市盈率，对应FY27股息率9.6%。考虑行业估值中枢下移，维持跑赢行业评级和目标价5.65港元不变，对应13倍FY27市盈率，较当前有56%的上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　FY26业绩高于该行预期

　　公司公布FY26财年业绩：收入273.5亿元，同比+5.6%；归母净利润39.9亿元，同比+13.7%，略超该行预期，主因主品牌收入略超预期。公司宣派末期股息0.25港元/股，派息率80%。

　　FY26波司登主品牌及雪中飞均延续健康增长趋势，羽绒服业务收入同比增长8.7%

　　FY26在波动的环境下，集团品牌羽绒服业务表现持续稳健增长，其中波司登主品牌录得6.9%的增长，其中极寒、泡芙等核心IP系列销售占比持续提升，产品结构持续优化。同时在品牌打造上，波司登通过亮相巴黎时装周走秀、入驻巴黎老佛爷、香港K11开设快闪店等系列活动持续提升品牌影响力。高端都市线AREAL系列销售表现出色，成功建立消费者认知。雪中飞持续聚焦性价比羽绒服市场，发力线上业务，依靠苏超等赞助提升品牌影响力，收入同比提升16.6%。

　　线上线下直营渠道均表现出色

　　FY26波司登羽绒服业务直营渠道收入同增16.7%，成为驱动公司增长的重要引擎。公司线上线下直营渠道均表现优异，线下直营渠道依靠持续打造具有特色的高效势能门店和精细化管理，同店收入增长出色。线上渠道，受益于波司登自身突出的品牌力和产品力，以及抖音团队出色的运营能力，带动集团线上业务在FY26表现出色。

　　全渠道库存健康，集团盈利水平持续提升

　　FY26集团整体库存仍保持健康水平，库存周转天数下降1天至117天。基于良好的库存管理能力，波司登主品牌毛利率以及集团利润率持续提升。公司在波动环境中展现出经营韧性。随着产品系列成功拓展和品牌影响力持续提升，该行认为其有望在FY27持续健康增长。

　　风险提示：零售环境不及预期，天气不确定性，原材料价格波动。